Fińskie towarzystwa ubezpieczeniowe shortują własne akcje. Na pierwszy rzut oka brzmi to jak absurd — firma obstawia, że jej własne papiery wartościowe stracą na wartości. W praktyce mechanizmy stojące za tymi transakcjami są bardziej złożone i, przynajmniej częściowo, uzasadnione. Mimo to fińskie organy nadzoru finansowego (FIN-FSA) śledzą ten proceder z rosnącą nieufnością.
Najczęstsza droga do krótkiej sprzedaży własnych akcji prowadzi przez obligacje zamienne. Ubezpieczyciel emituje instrument dłużny, który inwestor może w określonym momencie zamienić na akcje. Żeby zabezpieczyć się przed ryzykiem kursowym — utrzymać tak zwane delta-neutralne pozycjonowanie — emitent sprzedaje krótko własne akcje w proporcji odpowiadającej prawdopodobieństwu wykonania opcji zamiany. To technicznie uzasadnione, stosowane przez duże instytucje finansowe na całym świecie. Problem polega na tym, że fińskie regulacje i unijne ramy Solvency II tworzą specyficzne warunki, w których taka strategia może jednocześnie zaburzać obraz ryzyka i prowadzić do niejednoznacznych sytuacji z perspektywy nadzorczej.
FIN-FSA koncentruje się na kilku konkretnych obawach. Pierwsza dotyczy integralności rynku: jeśli ubezpieczyciel aktywnie shortuje własne akcje, może to wpływać na ich wycenę rynkową w sposób, który niekoniecznie odzwierciedla realną kondycję firmy. Kurs spada — lub jest trzymany w ryzach — nie dlatego, że wyniki tego wymagają, lecz dlatego, że hedging generuje presję podażową. Dla mniejszych inwestorów, którzy nie mają dostępu do pełnych informacji o strukturze transakcji, odczytanie takiego sygnału jest po prostu niemożliwe.
Drugi problem to wymogi kapitałowe. Europejskie przepisy Solvency II precyzyjnie określają, jak ryzyko jest wyliczane i raportowane. Krótka sprzedaż własnych akcji może zaburzać te wyliczenia — w szczególności wpływać na wskaźniki pokrycia kapitałowego w sposób, który wygląda lepiej na papierze niż w rzeczywistości. Regulatorzy obawiają się, że firmy mogą w ten sposób zarządzać wskaźnikami nie przez poprawę kondycji finansowej, lecz przez techniczne operacje na własnych papierach.
Trzecia kwestia to przejrzystość struktury własności. W transakcjach opartych na instrumentach pochodnych i hedgingu często trudno wskazać, kto jest rzeczywistym beneficjentem danej pozycji. Instytucje finansowe potrafią tworzyć struktury, w których ostateczny właściciel jest zasłonięty kolejnymi warstwami pośredników. FIN-FSA przyznaje, że monitoring takich transakcji w trybie ciągłym jest technicznie trudny — a ryzyko systemowe, które się za tym kryje, nie jest łatwe do kwantyfikowania.
Jest też wymiar czysto arbitrażowy. Część fińskich ubezpieczycieli ma akcje emitowane w kilku klasach — na przykład akcje serii A i B, różniące się prawami głosu lub dostępnością na rynku. Różnice wyceny między tymi klasami stwarzają okazję do arbitrażu: short na droższe, długa pozycja na tańsze, dochód z różnicy kursowej. Takie operacje nie są nielegalne, ale z punktu widzenia nadzorcy tworzą pytania o to, czemu właściwie służy dana instytucja swoimi własnymi papierami.
FIN-FSA nie wydał dotąd decyzji zakazujących tych praktyk wprost — obowiązujące ramy prawne nie dają do tego prostych narzędzi. Nadzorca prowadzi jednak konsultacje z Europejskim Urzędem Nadzoru Ubezpieczeń i Pracowniczych Programów Emerytalnych (EIOPA) w zakresie ewentualnego zaostrzenia wymogów sprawozdawczych. Jeśli dyskusja na poziomie unijnym przyniesie konkretne rekomendacje, fińskie firmy mogą stanąć przed koniecznością ujawniania takich transakcji w znacznie większym szczególe niż dotychczas.
